國家衛健委近日發布通知，準備使用財政貼息貸款去更新改造醫療設備。

(資料圖)

簡單講就是：政府現在鼓勵醫院去找銀行借錢，用來購買新的醫療設備。

這個利好政策顯然針對的是醫療器械，醫療器械將迎來一波采購高峰期。預期現在是有了，就看合同訂單（業績）能不能真得兌現到上市公司身上。

本文的主角是$維力醫療(603309.SH)$，也是一家醫療器械企業。隨著醫療板塊整體的走強，維力醫療最近的股價表現也好于大盤。

值得注意的是，維力醫療的股價實際上早在今年4月份就持續攀升，漲了有小半年了。其表現不僅比大盤好，也明顯比醫療板塊和醫療器械板塊要好。

那么，維力醫療這家公司的基本面或者業務有什么特別之處嗎？

下面風云君就聊一聊這家公司。

一、復盤醫療板塊的“內憂”與外患

最近股市有一個板塊走得比較堅挺，那就是醫療。

比如醫療ETF最近就漲得不錯。

大醫療行業細分之下，主要包括醫藥和醫療器械板塊。而最近無論是醫療器械還是醫藥板塊，走勢相對大盤而言都比較強勢，成交量也明顯放大。

眾所周知，過去一段時間醫療板塊的大部分公司跌幅都比較大，整個板塊的行情比較低迷。之前的利空因素有很多，有的是和基本面沒有多大聯系，比如估值較高、市場情緒等等，有的則與基本面關系較為密切。

風云君這里只談與公司基本面關系較為密切的利空因素，這些因素大致可以分為“內憂”和外患。

“內憂”方面，最典型的就是集采；

外患方面，正如美國對中國實施半導體出口管制一樣，在生物科技領域，美國同樣也可能實施制裁。

今年9月美國政府就公布了一項行政命令，啟動推進國家生物技術（Biotechnology）和生物制造（Biomanufacturing）倡議，并宣布利用超過20億美元的資金推進該行政命令。

再往前的今年2月，美國商務部工業與安全局（BIS）發布了更新的“未經核實名單”。藥明生物旗下上海和無錫的兩家實體在列。當日，藥明生物一度超跌30%，藥明康德直接跌停。

盡管10月份，無錫的那個實體又被美國移出了“未經核實清單”，但還是對整個醫療板塊造成了不小的震動。

現在復盤這些內憂外患可以發現，不同類型的醫療公司，所面臨的主要風險其實是不一樣的。

政府集采的目的之一，是引導企業把業務重點從低端仿制藥、低端醫療設備轉向高附加值、高技術門檻的創新藥、創新型醫療器械。

創新藥和創新型醫療器械公司顯然不是集采的主要對象。不僅不是集采的主要對象，還是政府主要的扶持對象。這些科研創新型公司才是一個國家醫療實力、生物科技實力的綜合體現。

所以，創新藥和創新型醫療器械公司面臨的主要問題不是內憂，不是集采，而是外患，是與美國的技術競爭乃至產業競爭。

所以，在分析這類公司的時候，重點要關注的是研發、專利、商業化、產能、技術路線、美國貿易政策等等。

對那些市場已經相當成熟的仿制藥企業，和非創新型醫療器械企業，才需要重點考慮集采的問題。

那么，近期醫療板塊為什么會出現集體上漲呢？

風云君提供兩個分析邏輯以供參考：

第一，醫療板塊早前的跌幅已經非常大，市場可能已消化了一些利空因素。再加上一部分集采項目的降價幅度并沒有預期得那么大，空頭力量隨之出現衰竭。

第二，最近市場關注度較高的“醫療新基建”。

二、醫療新基建：國產替代才是研究維力醫療的核心邏輯

維力醫療的主業是做醫用導管。

醫用導管這種產品在臨床上的應用范圍比較廣，公司做的醫用導管主要可以分為四大領域：麻醉、導尿、泌尿外科以及護理。

以2021年為例，麻醉類、導尿類醫用導管收入分別為3.49和2.9億元，兩者合計占營業收入的比例達到57%，泌尿外科和護理類醫用導管收入分別1.7和1.34億元，兩者合計的收入占比為27%。四大領域的醫用導管收入貢獻了公司9成以上的收入。

麻醉、導尿業務長期作為公司最主要兩大業務板塊，因此這里只講麻醉類和導尿類。

麻醉類的醫用導管一般是與麻醉呼吸機一起配套使用，吸入全麻手術經常會用到。氣管插管、支氣管插管等都屬于麻醉類的醫用導管。如下圖所示。

導尿類的醫用導管，顧名思義就是用來對病人進行尿液引流的。按照材質劃分，有硅膠導尿管、BIP導尿管、乳膠導尿管等等。

從產品結構可知，醫用導管這種產品的技術含量是比較低的。

風云君還發現，維力醫療在專利數據的披露上存在對不上的情況。

公司2021年年報里說的是有242項專利，其中發明專利有10項。2022年半年報里說有248項專利，發明專利有21項。

可是2022年上半年，公司共申請發明專利1項，共獲得發明專利授權1項。既然2021年有10項發明專利，加上今年上半年獲得的1項，那發明專利應該有11項，而不是21項。

數據怎么差這么多？公司到底有多少發明專利呢？

即便就以21項發明專利作為參考，考慮到維力醫療早在2004年就成立了，公司干了快20年也才只有21項發明專利。

今年上半年公司推出了5個新產品，而讓公司引以為豪的是一個叫BIP導尿管的產品。公司還特別強調，這個BIP導尿管是國內唯一獲得三類醫療器械注冊證的抗菌導尿管。

結果一看，該BIP導尿管是由瑞典的百克得公司（Bactiguard AB）研發和生產的，維力醫療只是獲得了BIP導尿管在中國境內的獨家代理銷售權。公司的角色只是中間銷售商而已。

以上兩個例子就足以說明公司的技術實力是很一般的。

另外，根據Market Research Future預測，全球醫用導管市場在2017-2022年間的增速僅6.14%。國內市場也不是很高，預計只有12.56%。說明不管是海外市場，還是國內市場，醫用導管行業都是一個比較成熟的行業。

總體看，這是一個成熟的市場，成熟的行業。絕大部分醫用導管都不算創新類醫療器械，行業格局基本穩定。好一點的、高端的醫用導管都是國外大品牌在做，比如Covidien、Teleflex等，國產醫用導管主要集中在中低端市場。

根據之前的復盤，維力醫療目前面臨的問題顯然不是美國的技術制裁（就公司現有的技術水平，美國估計也看不上，犯不著制裁），而是國內的集采。

事實也是如此。

2021年，公司的一些產品比如導尿管、氣管插管等，已經在江蘇、河南、山東等多個地方參加集采。

通過以上分析可知，國產替代才是研究維力醫療的核心邏輯，而醫療新基建的政策風口，其實是在強化這個邏輯。

政府鼓勵醫院去更新自己的設備，在這個過程中，完全有可能傾向于購買國產品牌。理由很簡單，之前購買醫療設備的時候，國產品牌不行，只能買國外的。但是現在不一樣了，國產品牌的性能跟上來了，價格還便宜。所以，為什么不買國產的呢？

實際上公司的戰略重點在近幾年已經轉向了國內市場。原因是公司的海外銷售多采用OEM/ODM方式，毛利率較低，而國內銷售均為自主品牌，具備更高的毛利率水平。

公司境內收入占比從2018年的41%提升至2021年的54%。要知道2012年的時候，境外收入是境內收入的2倍以上，10年過去了，境內收入已經反超境外收入。

需要指出的是，創新類醫療器械不存在國產替代的問題。

因為創新類醫療器械面臨的情況是，全球市場都沒有或者只有少量成熟的商業化產品。不管是中國廠商，還是國外廠商，大家都是在同一起跑線上，在同一個高水準上進行競爭，大家面對的也是同一片藍海市場。這是創新類醫療器械的顯著特點。

而在成熟的醫療器械領域，國產品牌要做的是產品升級，然后去搶奪國外高端品牌的市場份額。

所以，兩者的研究邏輯是不一樣的。

另外，即使美國實施技術制裁，更大的可能性是針對高精尖技術的前沿產品，而不是商業化程度很高，技術較為成熟的產品。像美國的半導體出口管制，采取的基本思路就是如此，瞄準的是先進制程，成熟制程其實并不怎么管。

對個別企業來說，美國的技術管制始終是一個較大的外患。但對維力醫療來說，這個外患顯然不是主要風險。

三、口罩業務，終歸是曇花一現的一次性業務

在財務方面，公司這幾年的業績增長其實并不怎么樣，表現很一般。

營業收入同比增速從2019年的33%下滑至2020年14%，2021年營業收入甚至出現了小幅的下滑。

利潤增長也不行，2019年凈利潤同比增長了121%，到了2020年增速直接降到30%以下。2021年的凈利潤更是較2020年大跌了三分之一，利潤規模比2019年的水平還要低。

隨著公司規模越做越大，業績增速下降是可以理解的，也符合一般經濟規律。但是2021年公司業績不僅沒有增長，反而出現大幅下滑，就比較奇怪了。難道是集采的緣故？

就現有的財務數據，很難看出是集采項目所致，最有可能的原因是口罩業務。

2021年口罩業務僅為1381萬元，同比大跌91%，幾乎快跌沒了?？谡謽I務的毛利率也從2020年的47%暴跌至2021年的10%。

毛利率都只有10%了，那凈利率就更低了，風云君甚至懷疑口罩業務在2021年已經是一個虧損的業務了。

為什么口罩業務急劇萎縮？

2020年疫情剛爆發，口罩一時供不應求，價格暴漲。在供需極度不平衡的極端情況下，口罩甚至一度變成暴利生意。這個時候，維力醫療積極響應政府號召，新增口罩產品，擴大產能，最后還賺了不少錢，公司2020年的口罩業務收入達到1.47億元。

不過隨著越來越多的廠商生產口罩，供需關系開始從一個極端走向另一個極端。以前是需求遠遠大于供給，現在是供給遠遠大于需求，口罩價格開始急跌。

那些盲目擴大產能的廠商，手里肯定有一堆積壓的口罩。這個時候就不是能不能賺錢的問題了，而是你賣得越多，可能虧得也越多的問題。以前你賺得盆滿缽滿，現在供需發生逆轉，你就得虧錢了。維力醫療的口罩業務差不多就類似這種情況。

2018-2020年，凈利率和ROE都在持續提升，但是到了2021年兩者均出現下滑。2021年的凈利率和ROE，甚至還不如2019年的水平，主要還是受到了口罩業務的拖累。

接下來是2022年的情況，也是當前投資者最為關心的階段。

2022年前三季度的營業收入和凈利潤分別為10.04和1.26億元，分別同比增長31%和65%。今年前三個季度的利潤已經超過2021年全年的利潤，也超過2019年的利潤水平。利潤復蘇情況確實較好。

2022年前三季度的凈利率達到14.6%，不僅高于2021年的凈利率，也高于2020年的凈利率。盈利能力的恢復情況也比較明顯。

對維力醫療而言，口罩業務終歸是暫時的一次性業務。

結語

隨著口罩業務的出清，公司業務將逐漸回歸到正常的軌道，核心研究邏輯也將回歸到風云君所說的國產替代。當然，現在還要再加上醫療新基建這個政策風口。

未來就看公司業績能不能兌現這個預期了。

維力醫療的這個案例，或許可以為投資者提供一個思路：尋找成熟行業，成熟領域且具備技術升級和國產替代邏輯的公司。同時，行業的技術門檻雖然存在，但并不高，在一段時間內不足以引起美國（或者其他國家）的技術制裁。

符合這些條件的公司，更容易實現技術升級，業績兌現的確定性也更大。

關鍵詞： 維力醫療 隨風起舞